上半年2.8万亿面临到期或回售 现金流受创如何影响信用风险?

新冠肺炎(NCP)疫情笼罩之下，信用债受到冲击的概率大大增加，尤其是资金本就较为紧张的民企。

疫情暴发导致多地封城，工业、农业等无法正常生产，债券发行量也骤然降低，但是2020年一季度和二季度仍有超过1.3万亿和1.5万亿元的信用债面临到期或回售。

“疫情的影响主要反映在企业的现金流上。企业延迟开工，其经营性现金流会进一步收缩。分品种来看，民企信用债受冲击大概率较大，尤其是资金较为紧张的民企。”深圳某公募基金固收人士分析称。

研究认为，信用的影响大体分为三个方面：经营性现金流、筹资性现金流及债券的到期规模(债务摩擦风险)，疫情更多会影响经营性现金流。在经营性现金流上，房地产、商业贸易、交通运输、非银行业可能会遭受更大的损失。

上半年2.8万亿面临到期或回售

2月3号(农历鼠年开市首日)，受到疫情影响，债券市场出现大涨，利率债和优质信用债收益率均出现大幅下行，其中短融收益率下行幅度不及1年期国开债收益率下行，使得短融信用利差整体出现走扩。

按照中债估值，中高等级短融信用利差已经整体走扩至历史三分之二分位数以上，中低等级中票仍处于历史15%分位数以下。

“上周五(2月7日)主要是AAA好资质个券低估值成交为主，长久期和弱资质个券交投活跃度一般。”北京一家公募基金固收交易员告诉第一财经记者。

“经过前两年信用债违约潮洗礼后，现在债券市场的存续债券中，有问题的债券该到期的到期，该违约的违约，后期一级市场低等级的债券也发不出来，存续债券主体等级较高，实力较强，所以因为短期的疫情便导致存续债券发生很大信用风险的概率，我认为不会太高。”北京某公募基金固定收益总监与第一财经记者交流时表示。

不过需要看到的是，疫情爆发导致多地封城，工业、农业等无法正常生产，债券发行量也骤然降低，但是2020年一季度和二季度仍有超过1.3万亿和1.5万亿元的信用债面临到期或回售。

尤其是对于特定行业弱资质主体而言，疫情冲击将导致主体盈利和现金流的进一步阶段性下滑，即自身造血能力的阶段性恶化。

有分析人士表示，尽管宽松的货币环境与政策层面不抽贷、不断贷的引导有利于提振主体再融资能力，但对于融资结构依赖债券融资的弱资质主体而言，宽松货币环境对主体再融资能力的支撑仍待观察。在此次疫情冲击下，关注融资结构倾向公开市场债券融资且面临集中到期压力的低评级主体，尤其关注疫情冲击最为明显的行业中相关主体。

“需要警惕疫情形势下的道德风险，对敏感品种的估值和交易会带来短期冲击。”上述深圳公募固收人士进一步说。

“受影响更大的是广大中小企业，不过这些企业还没有资格到债市发债，所以对机构来说，这些中小企业受到的波及影响，对我们这样机构的投资风险体现不出来。”该北京公募基金固收总监也表示。

关注湖北区域城投到期

一级市场上，鉴于各省市采取较为严格的防控措施，包括封城、限行、小区封闭等。居民减少外出，分析认为，将对住宿餐饮、旅游、百货商超、房地产和汽车销售、电影等产生冲击。

统计显示，截至2020年1月末，存量债14499.86亿元，涉及191家房企;其次是交通运输和商业贸易行业，存量债超过3300亿元，分别涉及95家、84家发行人。电影相关的发行人10家，存量债122.29亿元。

行业债券近期到期量也会影响市场风险，所以一旦某个行业的债券到期量相对更大的话，可能会加剧行业因借新还旧而带来的债务摩擦。

显然，受疫情影响较大的行业，如果在疫情发展阶段面临较大的债券兑付压力，对企业和行业无疑是雪上加霜。进一步来看，其中，传媒、休闲服务和交通运输到期压力相对较大，2~7月到期占比在28%~33%左右。

截至2020年1月31日，湖北省信用债存量规模共计5541.23亿元，占全国信用债券存量规模的2.69%。从城市来看，主要集中在本次疫情较为严重的武汉，规模为3545.24亿元，占湖北省信用债总存量规模的64%，疫情相对严重的宜昌、襄阳的存量规模分别为447.47亿元、304.84亿元。从评级来看，以AAA级为主共2186.83亿元，占总规模的40%左右，AA+、AA 级信用债规模分别为1174.2亿元、1584.06亿元。从发行主体来看，以地方国有企业为主，共4386.93亿元，占总规模的80%。

上述深圳公募基金人士进一步表示，疫情对城投债整体的短期影响不大，但湖北地区会受到关注，同时还需要关注地产销售受到影响后，对于土地一级出让所带来的影响。

“对地产债而言，房企一季度的销售数据将会受到影响，地产债短期承压，但大部分地产企业问题不大。”该深圳公募固收人士则称。

疫情严重的城市在今年均有城投债到期。武汉疫情较为严重，到期规模也相对较大，2020年上半年共有187.7亿城投债到期，全年共有346.6亿城投债到期，但到期的城投债评级多为 AAA，AA及以下的到期城投债共52.8亿。

“受疫情影响，绝大多数行业的信用至少会存在更大的不稳定性，建议在短期尽量不做信用下潜，如果需要的话，钢铁、公用事业和采掘可能是相对安全的区域。”中银国际证券固收分析师杨为敩分析认为。

上述深圳公募基金固收人士表示，需要出台一些对民企的针对性支持政策，而非简单降低融资成本的政策，但目前尚未看到有助于缓解现金流的政策出台。

关键词： 现金流